PE+上市公司，是近兩年頗為流行的伴生業態；實業與資本相結合，走產融之路的優點自不必說； 但畢竟是兩家人，兩個成長環境培養出來的；雙方思考問題的著眼點不同，利益訴求點自然也不完全一致。上市公司需要什么樣的 GP 管理人，GP投資理念如何與實業家的需求相契合，找到雙方都滿意的合 作方案。這絕對不比找到合適的結婚對象容易。

2017（第五屆）國際視野下的創新與資本論壇精彩觀點回顧

論壇主題： 這到底是實業家的時代，還是資本家的時代？上市公司需要什么樣的GP? 上市公司的市值管理和PE的價值投資。

主持人：廣東中大科技創業投資管理有限公司首席合伙人、董事長 曾建寧

嘉賓：

上市公司市值管理研究中心執行主任 劉國芳

博龍資本亞太區董事總經理 花醒鴻

晨暉投資創始人 晏小平

鳳凰投資創始人 付小楠

正瀚投資主管合伙人、首席投資官 姚正曄

明石創新集團合伙人 肖虎

廣東豐樂集團董事長、總裁 張大林

曾建寧：尊敬的各位嘉賓，各界朋友，大家下午好！今天非常榮幸有這個機會擔任圓桌論壇的主持人，連續數年參加我們中關村股權協會舉辦的活動發現，大會無論從主題設置、內容安排還是嘉賓邀請等各個環節都做的越來越好。在我們本次論壇嘉賓當中，有來自國內PE和市值管理最權威研究機構的劉董事長，也有從事海外并購、產業整合的博龍資本的花總，還有實業出身的，專做傳統PE的，以及為上市公司做市值管理和并購的等各行各業的精英人才。我們這些嘉賓的組成，其實也代表了現在這一輪是無論投資界、還是實業界最關注的話題，就是“上市公司+PE”這一個模式，無論從投資界、媒體還是學術界，對這個現象都有很多不同的解讀。所以，我希望借今天這個圓桌論壇，能讓各位伙伴從自己的角度和專業進行深入探討、各抒己見，把自己的干貨分享給大家，下面交給劉國芳主任。

劉國芳：謝謝，因為我做上市公司市值管理研究和執行，我從市值管理角度看這個問題。因為大家知道現在上市公司對市值管理很有熱情，我對市值管理有喜有憂。喜的是做投資的沒有一個不了解市值管理，尤其十年以前我們公司的董事長率先提出市值管理，那時候沒有多少人響應，現在變成大家都在談，都在實踐，這是喜的方面。尤其2014年5月9日國務院新九條提出鼓勵上市公司建立市值管理制度以來，市值管理更火了。憂的是什么？證監會這兩年對市值管理的調子有點變化，現在他們比較擔心，擔心的最主要的原因是什么？就是以前傳統從事內部交易，操作股價，到現在所謂的市值管理盛行，打著市值管理的名義編概念，編故事。比如一個典型的，去年的徐翔案已經開庭了，報道出來20多家上市公司操縱做市值管理，這是這樣憂的一方面。

所以，在座的無論做投資，還是中介機構，還是上市公司，做市值管理要“三不一要”。

“三不”，第一，一定不要碰三個紅線，內幕交易、操作股價、虛假陳述，所謂的編概念，這個就是偽市值管理。第二，不要急功近利。就是市值的成長不是一天，兩天，一個月，兩個月，三個月，就能夠把市值從100億做到200億，不可能。如果那么做，肯定有違規的手段。所以，要練好內功，這個內功就是我們的商業模式，我們的產業布局，我們未來的成長性。你把這個弄好了，我們有一個堅實的市值基礎，然后再通過營銷你的投資價值自然有市值的增長，而且這種增長是可持續增長，是健康的增長。第三，不要臨敲碎打，有些公司等到有需要的時候才去做，做這種臨時的也起不到好的效果。

“一要”，是系統打法。做好四個成長故事，第一，要設計好一個成長故事，就是未來你從事的產業，或者你這個商業模式，給人家有一個好的成長空間。第二，要落實，光設計好一個成長故事，不落實，那就是編的，那就是假的。第三，傳播成長故事，讓更多投資人知道我們的成長故事，然后去買我們，我們市值就漲了。第四，要利用成長故事。利用好的市值進行股權融資，換股并購，通過并購優質資產，促進市值增長。這是第一部分。

涉及到今天這個主題，就是產業資本的關系，我覺得上市公司本身就是產業和資本的融合，上市之前主要可能做產業，但是上市的資本市場就是變成產業和資本的融合，通過剛才講的四個成長故事來講，就是要把產業和資本結合好，所以反過來促進產業的發展。這是我的看法。

曾建寧：謝謝劉國芳主任，他的維度更多站在研究中國上市公司市值管理這方面，他們有很多很好的案例。確實，我們探討這個問題要回歸到企業上市的根本目的上來，企業上市的原點在哪兒？其實中國的資本市場和全球的資本市場都是一樣的，企業上市是為了企業走向資本市場之后通過資本市場來配置企業成長發展所需要的各種要素。在一家企業上市之前，它更多的是依賴內延式發展，走向資本市場之后，要更多的善用外延式發展，通過并購整合，借由資本市場進行要素配置將企業做大做強。縱觀全球發展的歷史，我個人有這么一個觀點：當企業發展到一定規模之后，接下來不完全是靠你埋頭苦干來做其大、成其強，而更多是靠你買大的，GE就是一個典型的案例，通過不斷的并購整合成為一個超級公司。

剛才，來自學術界的劉國芳主任表達了他們研究的觀點。接下來，讓我們有請來自南方，既做實業，也做投資，同時也是我們廣東省創業投資協會常務副會長的豐樂集團的張總，張總在實業界已有幾十年的豐富經驗，企業做的比較大，在投資方面也做的比較成功，讓我們歡迎張總！

張大林：大家好，我們公司做實業，也做投資，過去十年投資的項目十多個已經成功退出。產融結合是非常有必要的。產業發展需要資本，同時基金運作目前碰到最根本的問題是投后管理。不懂產業運作，無法管理。2014年之后，我們收購了一些制造業，從解決現金流開始，通過對標管理，堵塞漏洞，提升管理，拓展空間，加上市場回暖，項目獲得較好的效益。投資一定要和實業相融合。首先要練好內功，實力是根本。企業要資本化，首先走向市場化。市場化的根本問題是實力和競爭能力。中國產能過剩比較明顯，未來將會有越來越多的產業并購機會。我們以投資的角度，價值的角度，還是創造價值的角度，注入的不僅僅錢，還有管理、理念、團隊，尤其是幫助企業打造商業模式越來越重要。所以，實業和資本的聯動，優勢互補，資源共享，資源整合，發揮各自特長，是推動產業升級的根本解決之道。

第二，市值管理的方式方法有很多，我們去年也參與了企業的定增，和大股東合作，達成共同目標，打造市值增長，通過非主營業務剝離，聚焦主業，突出規模和產業鏈效應，今年股價已經漲了80%。市值的管理更重要的是理念管理。中國最優秀的企業大部分都在上市公司和新三板。這些資源的集中，產業的集中，資金的集中，便于優秀的企業并購、整合。但還是要做好產業經營和資本經營的融合。謝謝大家！

 曾建寧：大林總從實業的維度解讀這個主題，非常到位。因為實業與資本，大家的利益訴求是不同的。PE希望曾經擁有，追求的是快速退出，但是實業往往需要一個很長的周期，每個產業有它自身的周期，所以實業和資本對時間和空間的訴求有差距，他們不是不相愛，也不是不珍惜，而是因為大家看問題的角度和出發點是不一樣的，存在時間和空間的錯配問題。還有一個是基因問題，PE的基因與實業的基因存在很大差異，同樣去解讀一個產業，站在PE的角度和站在身處該行業的實業企業家的角度，所解讀出來的意見和結論就往往存在很大的沖突。所以，我們也希望做投資的能多多站在這個產業的維度去看問題。下面有請來自明石創投肖總來談談他對這個問題看法，肖總也是既做投資、又做產業，讓我們聽聽他又有哪些獨到的見解。

肖虎：今天借這個機會跟大家談幾個觀點，這個圓桌要探討資本與實業的關系。我自己的觀點，總的來說各有所長，合作共贏。

第一，有人做過分析，企業家和金融家、資本家的一些特征是不一樣的。比如企業家一般都是對一個事情比較執著，如果一個企業家缺乏對事情的執著，往往企業有可能也做不長。反過來，資本家有可能更追求的是資本的回報，資本回報這里頭有可能有一部分，至少是有可能追求短期回報，跟企業家本身更考慮企業長遠發展是有矛盾和沖突的。所以，企業家和資本家是這個世界的兩種不同的人群，互相是很難替代的，這是第一。

第二，現在我們說一個事情要成功，都要組合各種各樣資源的因素，有技術，有管理，有營銷經驗，有資本運營，這個也包括資本家和實業家要聯合在一起。我們有時去看項目也好，走訪企業也好，我經常有一個簡單的理論，叫“兩條腿”理論，一個企業要發展好，要兩條腿走路，一個是你的產業經營，一個是資本運營，往往大多數企業家有可能產業經營方面是OK的，但是有可能沒有意識到，或者意識到確實有一個短板，就是資本運營，這時候投資者、資金方，能把另一腿接上，使得企業兩條腿走路。

第三，我們在以往過程中碰到太多案例，在一個行業里頭，老大不重視資本運營，老二和老三相反的，因為有劣勢，反到重視資本運營，重視跟資本市場的銜接，老二、老三很快發展起來了，老大發現的時候就已經晚了。

第四，現在的趨勢，很明顯，就是產業資本也有往金融資本轉化的趨勢。反過來，金融資本也往產業資本有轉化的趨勢。我自己的案例，從最早投資一個比較小的公司，是做網絡安全的，因為公司的發展，逐漸增加資金，逐漸的大家合作更密切，逐漸我自己變成股東，我自己就身兼了一個實業的一個身份。

最后，這個話題“PE+上市公司”模式這方面，從前幾年硅谷天堂的案例，到目前確實也是比較熱的一個事情。但是，有一點大家注意，就是證監會對這方面是監管越來越嚴了。包括這兩年借殼上市，基本上證監會出一個規定，實際的市場就會有對付的辦法，對付的辦法產生了，形成鉆空子，證監會發現之后又會出新的規定，這是一個像貓和老鼠的游戲一樣，這點也請大家注意，這方面要注意法律的風險，謝謝！

曾建寧：剛剛肖總講做實業的比較專一，搞投資的比較花心，不知道在座做投資的同仁同意不同意。講到目前中國企業發展進入一個新的生態環境，確實，在2009年之前，中國經濟處于單邊增長的時期，很多行業是供不應求的狀態，那時候一個做實業的人，其實真的只要做好研發或者做好生產，做好其中任何一項，都有可能快速成長做大。但是，現在這種情況已經很難，或者可以說基本上沒有這樣的條件了。因為現在整個中國資本市場已經發生了巨大的變化，像是國九條、新三板、注冊制等一系列新政的推出和醞釀，這幾年資本市場的改革，應該來講是對中國資本市場的生態環境進行了一次重構，不單單只是改革，而是一次徹底的重構。所以，我們身處在這個時代，無論是做投資還是做實業，我們都應該去想實業所處的真正的生態環境是什么？其實，中國資本市場的生態環境就是我們企業生長發展的最核心的土壤之一。這是剛剛我們肖總提到的企業家這兩條腿的問題，后面資本市場這條腿非常重要。

付小楠：就著資本和實業關系的話題我來講講，尤其是實業和資本之間的關系，我覺得是蠻有趣的，因為我自己正好是親歷了這樣一個過程。我自己原來做了十幾年的投行，投行正是把資本跟實業做對接的一個中間人。從投行又轉成做投資，也就是后來開始直接拿著錢擼起袖子找項目，不算中間人了，正好完成資本和實業的對接，我理解資本和實業的關系其實就是資源配置，因為資本都是所謂聰明的錢，最知道哪里能夠有效的帶來收益，所以資本會流向能夠使資本產生增值的地方，所以特別好的完成了一個資源配置。不管在上市公司資本市場層面，還是在非上市的PE領域，我覺得都是這樣的過程。

我自己從原來的投行到現在的投資其實蠻有感觸，我覺得投資這個領域，其實目前自己看下來，由于資本也受制于背后的出資人，我們國內資本看問題還是相對比較短視一些。最近我們要募一個美元基金，也接觸不少同行。我發現美元基金的周期都特別長。很多美元基金都是12年，我前一段時間正好接觸羅斯查爾德家族基金的人，他們說他們的基金都是16年，我當時很震驚，你想想16年意味著一個孩子從出生到成年了，這是多么長遠的心態啊。當然他們是家族基金可能對時間沒有那么在意，相比國內資本背后的出資人就對投資時間很在意了，希望周期越短越好，并且還要賺到暴利。正是LP的這種心態決定了很多在前端的基金或者資本的布局大多短視，忍受不了太長期的布局和成長。這樣特別影響對實業的支持，造成實業也都很短視。基金經常上來就問企業，有利潤嗎？什么時候盈利？什么時候能退出？幾乎就是這么幾個問題，這樣特別不利于由資本真正扶持實業做長期的布局。這是我自己的感受，跟大家分享。謝謝！

曾建寧：謝謝小楠，其實他也說出了中國現在在國內做人民幣PE共同的煩惱，現在中國PE投資這個產業處于一個野蠻生長的時期，雖然現在成長的非常快，但是從這個行業的生命周期來看，現在應該還處在小學生這個年紀。LP有這樣的要求，也是一個客觀現狀，我們很羨慕在國外的這些國際的基金，其實無論做PE還是做實業，什么叫企業家？就是配置要素這個本質。下面有請姚正曄總。

姚正曄：正瀚資本在募集當中，我接觸很多美元PE投資行業，確實覺得相對成熟，整個PE發展的歷史很長，哪怕美國真正非常成熟的階段也就30年，中國我們看到一個非常明顯的成長期是2006年，那時候通過間接的促進行業的發展，但是從發達國家行業的發展歷史，我們可以吸取到很多經驗，當然外資來講，并購型基金一般十年或者以上，當然處于Pro  IPO這種策略可能是“7+2”“6+2”，八到九年的時間，中國三年以前，可能大部分都是五年的。當然這個跟中國市場退出的策略也有關系。實際上過去幾年很大的策略就是套利策略，甚至小市值公司可能更高，反觀香港，小的市值公司一般市盈率最低，在中國機構投資者的缺失，炒股票的都是股民，過去十年達部分同行其實是聚焦在這個策略當中，這個策略目的相對于幾年前可能已經稍微有一些變化了，一方面錢越來越多，身邊同行越來越多，換句話說一級市場大家的估值會越來越高。另外未來兩三年之后，中國證券市場供應量，上市公司越來越多，也可能會發生變化，當然機構投資者改變也會造成變化。

但是如果看發達國家的美國市場，他們可能非常講究基礎性的研究，比較少的比例用于套利，很多時候大部分企業家都沒有看中機會，我稱之為知識性套利，其實他也是一種套利，這是接著付總的話題展開一下。

第二，拿我本人在國內做一些項目的實際經驗來講，剛才我們主持人也提到，資本方和實業方的利益沖突的問題，實際上我們天天都在面對這樣的問題。因為我們經常看到，做PE投了這個項目，掙了10倍、20倍，但是我們有沒有想過企業家的心理怎么想？你的回報率為什么超過25%，而不是12%。所以，這里邊一定有利益沖突。從我們這個角度來講，當利益沖突變得比較大的時候，其實在我們具體做項目層面會看到很多斗爭很激烈的狀態。因為中國其實也不完全是一個法治環境，企業家要是不讓你退出，其實他們有很多種辦法。另外，很多PE投資人需要通過上市退出，很多投資人說不讓你退出，這怎么辦？這個是經常發生的事情。從這幾年的經驗下來，盡量降低這個。第一，要么投少一點，要么投多一點，同時通過你的支持和資源網絡給他帶來很多價值，企業家覺得，你也就占10%。或者說你是并購型，買一個企業，索性買斷，最后通過引入一些管理層把它做大，這個時候也沒有問題。但是，如果占20%到30%，估值又不高，等到企業估值非常好，賺10倍的時候，會有很多投資人。

晏小平：今天講上市公司如何從產業和資本結合，從我們的實踐來看我們也是有一些體會，一期基金已經基本投完，十家上市公司是我們核心的LP。然后我們現在有一家專項基金，也正在運行。所以，我的理解是這樣，上市公司都有一個做強、做大的動力，這個既來自于內部，又來自于外部。從內部來講，公司的業績增長，和市場的預期有比較大的差異，現在中小板和創業板的平均市盈率還是在60倍左右，這是一個非常高估的，在全球市場來看。而且從2016年下半年來看，發行速度越來越快。IPO發行速度以后，整體估值的重心還會下移，這樣每一個公司現在上市以后都面臨高估的問題，高估以后怎么樣持續，不然你的市值就得往下掉。所以，每一家上市公司都會面臨挑戰，投資者壓力，外部壓力。內生的來說，大量的中小板和創業板上市公司都是某些細分行業的隱性冠軍，而很多細分行業都叫“小巨人”，不是長不大，他有天花板，他必須要突破，要靠什么？靠轉型升級，靠通過資本手段擴充它的邊界，去跨界，所以這都是有很大的壓力和動力驅動著上市公司通過產業和資本的“雙輪驅動”拓寬它的邊界，提升它的增長的潛力和動。

我們也看到有一些簡單的統計數據，我們一般叫中小創，中小板和創業板的上市公司50%的利潤增長實際上來自于外延的增長，就是并購。所以，未來三到五年并購的活躍度是一個持續的趨勢，這是第一個層面的。無論從內在還是外在的壓力都有這個動力驅動上市公司運用資本杠桿和資本手段加快公司的發展。第二，怎么樣在相對的監管規范和嚴格的環境之下保持公司市值可持續和公司增長的可持續，這個也是未來對上市公司巨大的命題和挑戰。我相信每個上市公司老板從上市第一天開始就解決了財務自由，但是我相信中國絕大部分上市公司老板都是有愿景，有抱負，有事業，有追求，他們希望把事業放到更高的事業和邊界。所以，我們很欣喜的看到過往的一年，像美的電器收購歐洲的機器人，海爾收購GE的家電，這些優秀的中國上市公司走出去，全球化的視野，而且收購全球對他們來說最優秀的標的物，不僅僅在國內做并購，而是全球化的模式，這個會越來越多，而且中國目前是資本溢出的時代，所以這個對上市公司是非常好的幫助。因為可以站在更高的高度和更好的資本的杠桿基礎上，能夠有全球化的動作幫助這些上市公司走向全球，我相信這些公司會越來越多。所以，我覺得從現在發展的態勢來看，A股上市公司未來更多是產融結合。

曾建寧：謝謝晏總，從晏總的眼里中可以看到上市公司的情懷，也充分肯定了現在中國很多上市公司是有能力的。的確，中國目前這批上市公司應該來講能夠代表我們中國這批民營企業家的佼佼者。中國現在正在大國崛起，大國崛起最核心一點是要打造的一支由航母級企業組成的企業聯合艦隊。我們縱觀世界歷史，英美的崛起，除了有他們的大國政治，大國軍事上的博弈，但最根本、最有力量的一個長期穩定的支撐就是它們強有力的跨國企業聯合艦隊。當年的蘇聯在軍事上與英美不分伯仲，但就是由于它缺乏一個全球性的的企業聯合艦隊，所以最后在美蘇爭霸當中無以為繼，缺乏支撐，最終折戟。

所以，剛才晏總講的是情懷，民營企業通過資本市場產融結合，要有使命感，把企業做成航空母艦，走向全球，配合或者參與到中國大國崛起的進程當中來，現在確實這是一個非常好的時機。所以，我們的上市企業要有情懷，要有使命感。

花醒鴻：大家下午好，我來自美國博龍資本（Cerberus Capital)，是一家全球性并購基金，在美國、歐洲、 日本都非常活躍。我想從國際私募基金做并購角度分享一些我們的經驗和看法，同時從私募股權行業的角度，對中國市場的上市公司跟私募股權基金合作的這一比較特殊的現象提出我的一點個人看法，我認為這一特殊現象也是中國經濟發展到目前這個階段出現的一些特殊機會。

首先，咱們先從私募基金的源頭開始說起， 這個行業最初出現在美國和歐洲。所謂私募基金，其實最初投的都是非公眾公司，所以叫私募。 一個公司成長需要資金支持是不可避免的，但是為什么要通過私募方式融資？

第一，任何一個企業最初需要資金，如果可能他們首先會去找銀行，因為銀行的成本最低，只有當銀行的錢借不到的時候他們才會找我們這樣的基金。所以，私募基金本身就承擔了更多的風險。所以，剛才肖總提到民營企業覺得不服氣，錢投進來掙那么多錢，但是沒有想到我們承擔那么多風險，所以這是私募基金基本的邏輯，解決我們承擔更多風險，我們甚至要承受很長時間的對你的一個承諾，以換來獲得更高回報的機會。所以，這個是資本跟產業之間的一個非常公平的游戲，有非常公平的規則，這是第一點。此外，還有很重要的一點就是私募基金是一個更加長期的，有更長遠的策略，是一個比較耐心的資本，這樣可以更好地支持產業長期的發展。

第二，從資本跟產業的互動來講，這里面通常有兩種主要模式，控股型收購和參股型投資。無論是哪一種，資本方跟企業家、管理層都必須進行非常緊密的配合。對我們博龍資本來講，我們的模式比較獨特，做的都是控股型的收購，甚至全資收購，而且我們跟很多其他大的基金不一樣，我們有投資界最大的全職專業運營管理團隊，所以我們自己親自上場管理運營被投企業。在這方面來講，資本跟產業、跟企業家之間的摩擦相對會少一點，本身當然需要很多協同，最終目標是一致的，必須要把這個企業做好。

剛才我們說了市值管理，其實道理也是一樣的。我們去管理市值，并不是剛才劉總批評的“偽市值管理”，不是去為了操控股價，而是為了為企業的發展有一個更長期的規劃，包括去跟市場進行有效的溝通、讓市場和投資者更好地理解公司的長期發展戰略以及內在價值。這是非常關鍵的。如果說是控股型的，相對比較容易解決，對于非控股型投資，企業家跟資本方之間就永遠存在一個有效協調的問題。大家對價值的認同、對企業長期發展的認同等很多方面，這是我們投資的風險之所在。

我們博龍資本采取的是一個我們認為比較簡單的方法，即主要做控股型收購。當然這做起來不是很容易的，但幸運的是我們最終做的都比較成功。怎么把資本跟產業真正結合好，這是非常關鍵的。以上是從私募基金這個行業一些基本概念做一些澄清。

再下一點就是資本跟上市公司的關系與合作。上市公司本身就是產業跟資本的一個結合，應該說一條腿進入資本，還一條腿在產業，這本身其實是一個很好的融合。有一個很有意思的現象，在歐美那些發達國家，很少有私募基金投上市公司的，如果有的話也是把它私有化了，而不是簡單地投資部分上市公司股權。 在歐美等發達國家，我們如果要去收購一個公司，通常都是通過杠桿收購，銀行會給它貸款，因為這是一個比較成熟的市場，企業的估值、風險等相對透明。在歐美市場也很少提到有市值管理的概念，其實道理也是一樣的。而在中國，目前存在大量的私募基金投資入股上市公司少數股權以獲取高額回報的特殊現象。這只是一個特殊時期的特殊現象，但是并不是不好，這可能我們的機會。

這些機會來自于哪里呢？在我個人理解，第一，中國市場的機會。中國龐大的經濟體量和有機的生態系統，為企業在特定領域的快速增長提供了可能性 。第二，產業整合的機會。過去經濟快速發展時， 無論是會游泳的，還是不會游泳的，都有可能生存下來，甚至還活得不錯。總體來說 大家其實水平差不多，沒有非常突出的。而一旦經濟放緩，產業整合機會就出現，誰來在這個產業整合過程中處于領先的地位牽頭進行整合，就有可能在競爭中勝出，可以打造中國領先的企業、甚至發展成跨國公司。這里面既有中國龐大市場的支撐，還有中國獨特的資本市場的支撐。

所以，這是一個巨大機會，這也是為什么很多私募基金愿意參與進來，與上市公司攜手合作、共同創造更大的價值。但是這個參與，不是我們簡單地參加到一個高估值的公司，然后坐在那兒等著奇跡發生。如果那樣的話，我們會承擔巨大的風險。 大家看到潛在的發展機會只是第一步，但這個機會怎么實現，需要管理層和資本方很好的結合，不僅要目標一致，還要有非常強的執行能力，無論做國內收購整合，還是跨國收購整合 。所以，一方面來說私募基金與上市公司合作的邏輯是現實存在的，但同時其實對于執行能力、對于管理層的素質、對于整個戰略，都提出了更高的要求，包括產業跟資本的關系，怎么處理好，怎么結合，這些都提出更高的要求。

所以，我理解今天的討論主題，即資本跟產業、尤其是上市公司代表的這些產業之間的關系與合作，是非常及時和很有意義的，這是中國市場上出現的一個獨特的現象，而且我認為是一個獨特的機會。誰能夠把這個機會抓住，并且把它處理好，將會打造更多的非常優秀的中國的企業，甚至幫助他們發展成為跨國企業，同時也能為我們私募基金的投資者創造豐厚的回報，有著非常積極的和多重的戰略意義。謝謝大家！

 曾建寧：非常感謝！剛剛花總的發言含金量非常高，首先從我們無論“PE+上市公司”，還是“上市公司+PE”，都要回歸它的本源，不忘初心，方得始終。什么是本源？其實真正做產業整合，應該來講，中國所處的這么一個時代，是人類歷史上難得的一次投資機遇迸發的歷史機遇期，為什么呢？雖然國家叫供給側改革，但是我們實際可以看到，有很多行業都呈現出的是上萬家企業同質化競爭的狀態，這種狀態在世界的整個工業史上，沒有在任何一個國家長期的的存在過，這種狀態是不健康的也是不會長期保持的。所以，這次供給側改革的提出引人重視，特別最近媒體關注比較多的，在華南地區的這次環保督察，給了我們很多思考，無論是資本市場的機會，還是其他政策上的配套，包括剛才花總講中國將來會走出一批在全球有競爭力的大公司，都源于企業和市場的兩個本質。首先，中國在很多領域有全球最大的市場；第二，中國目前已經在資本上具備了走全球整合這條路的條件；第三點花總說的很含蓄，他講了戰略，講了團隊，還有企業家，還有相匹配的成熟的投行隊伍和投行經驗。其實企業家和我們做投行的，大家記住做投行是買賣企業的，做企業家是經營企業，都是做企業生意的，本質是想通的，但很多人現在都給人忽悠，繞遠了，我們要回歸本質。

所以，現在我們看到，國家政策趨勢越來越走到對我們產業整合非常有利的軌道上來，環保問題、知識產權問題、稅制改革問題，這三件事隨著國家的改革和發展做的越來越好，未來將會帶來產業并購、整合的非常美好的春天，中國的摩根時代一定來臨。美國可能分五次，無論從橫向并購，和縱向并購，和戰略并購。中國是這五次會同時集中在下邊的幾年，十年內發生。我們可以預測到未來十年就是中國歷史上產業并購整合最波瀾壯闊的十年，也是中國航母企業聯合艦隊誕生的十年。

大家都做了發言，其實大家都已經談了PE和上市公司，從不同維度的看法，這種現象也談了，看法也談了，我還是想回到有一點，我們要干這個事，還是要有有米之炊，要有資金的支撐。站在上市公司需要什么樣的GP？誰能回答這個問題。因為我相信在座的可能很多人有這個困惑。

劉國芳：我先拋磚引玉，因為我跟上市公司接觸比較多，這個問題問的非常好，我們可以回顧一下，剛才曾總講的上市公司+PE的模式，其實現在走過了第三代。第一代就是給上市公司提供資本的。第二代，2.0版本，既要給上市公司提供資本，還要幫他提供資產。因為現在大家知道中國的并購最難的不是錢，是優質資產和優質資產荒。所以，第二代，既幫它提供資本，又幫它找到好的資產，這是第二個時代。第三代，你幫他找到資本，也幫他找到了資產，但是往往很多并購并不是很成功，這時候還要幫他提供智慧，幫他設計未來的發展戰略，要有一個好的經常并購，長遠的并購。所以，GP要為他提供資本、資產和智慧。現在上市公司每天都有機會搞并購，上市公司習慣了，你做了多少，你手上有沒有好資產，對我公司未來的發展有什么好戰略，所以能提供這三者，在PE+上市公司模式就會獲得很多機會，這是我的體會。

花醒鴻：現在很多上市公司希望參與到管理人，投資到私募基金里面去，其實是一個很有意思的角度，因為我想首先它應該投那些對有意義它的行業，它有興趣的行業。如果說有的公司比較分散，投資于不同的行業，有的是比較專業的，投資于某一特定行業。第二，它的基金管理模式，有些基金是純粹被動的，其實沒有太多的，它的價值還不如投行，投行提供很多信息。所以必須要分開來，不能被別人忽悠，要看到它的核心價值在哪里。如果有一些基金是非常積極主動型的管理，的確可以增加很多價值。甚至有一個東西很有意思，比如說我們是一個基金，我們投資了一個公司，將來其實我們可以賣給上市公司，這個可以是比較雙方談判的，甚至不需要第三方，也不需要公開拍賣，所以有很多價值。而且這個過程中，上市公司你作為他的LP，可以一定程度的參與到那個被投公司里面去，有深入的了解，知道協同效應，價值，將來一旦做到上市共識領域也會比較順暢，對于你的整個的轉型，整個的整合都會有很多幫助。所以，其實有選擇性的，我覺得這個還是很有價值。

張大林：企業上市公司的角度，上市公司首先考慮你帶給我的是價值，價值的核心問題是信任，我能信你多大的盤子，給你一百億，還是多少來操作，你能創造多大的效果。第二，怎么樣的機制，上下同孕共生，我們也出錢一起來，損失一起損失，掙的錢一起分，這種機制很追求。第三，確實要專業。有些東西經營實業和經營資本和經營產業部專業是很難的。我們很多上市公司，我們以前企業一樣，用人很多是信任的人用，但是其實專業的人和信任的人首先講就是創造，很多事情價值靠創造出來，所以信任、機制和專業的問題都是比較重要的，謝謝大家！

肖虎：做事情還是應該在事情表現出趨勢的時候趕快去做，一旦趨勢形成，那時候往往有可能風險大了。舉個例子，2012年的時候，我們說PE不好做了，我們說并購有可能是未來非常大的一塊。那么，那個時候很好做并購，先天我們說并購，我們應該知道一個現象，很多上市公司跟我們聯系想要好資產，但是我們感覺沒有出去找。第三個趨勢，隨著最近IPO速度的加快，有個趨勢已經開始表現出來了，這些好的資產有可能被并購的欲望不會那么強了。所以，大家應該去考慮一些新的模式，研究一些新的方法，而不是現在盲目的再去想著并購，并購，并購，沒有那么些好資產等著你。

晏小平：肖總提的這個問題，其實從去年下半年已經表現出征兆了，國內的好標的越來越少了，特別是性價比，要么就是很貴，這樣可能大家要走出去，我們這么多上市公司，在韓國，在日本，在歐洲，在歐美，在美國，在北美，都在收購好資產，而且本身人民幣現在還是高估的，國內資本市場有一個高溢價，現在說我能發股票，作為支付手段去收購海外的優秀的標的是一個非常好的出路。當然現在外匯管制也越來越嚴，實際操作上會更難一些。

第二，國內市場，因為原來叫一哄而上，上市公司+PE的模式，實際上很大一部分是市值管理的需要，是財務報表的需要，而沒有真正從產業，從公司真正的自身的產業發展的需要和戰略配置的需要，僅僅是利潤。所以，我覺得這個事情是可以通過市場的優勝劣汰來淘汰一部分這種動機不純，或者是說短期的，眼前的短視的市值管理，所以眼前來講我還是比較有信心，當然這確實是一個現實情況，我認為通過市場適當的調整和洗牌，上市公司+PE的模式將持續相當長的時間會有很大的生存空間，謝謝！

曾建寧：謝謝！看上市公司+PE這一種現象的本質，我們一定要回歸本源，我們也要有情懷，無論是企業家還是做投行的。我們還要有使命，其實通過并購也好，通過PE模式也好，我們還是要去真正把產業整合，把中國的企業做成航空母艦，一起添磚加瓦，不能添亂，不要做短期的投機和挑戰政策的這種行為，要維護我們這個行業的良好秩序，一起參與到大國崛起的神圣使命中去。